اثر روانی نرخ بهره بر بازار سرمایه
چگونه پول از بازار سهام فرار می‌کند؟بحران نقدینگی در شبکه بانکی باعث شده است نرخ بهره بین‌بانکی در قله تاریخی خود پایدار باقی بماند. به‌اعتقاد کارشناسان، افزایش نرخ بهره بین‌بانکی نشانه‌ای از فشار نقدینگی بر شبکه بانکی است. نرخ بهره بین‌بانکی، که به‌عنوان نرخ بازاری برای مبادلات کوتاه‌مدت منابع بین بانک‌ها و دماسنج وضعیت نقدینگی در نظام بانکی کشور شناخته می‌شود. این نرخ اگرچه مستقیما بر بازار سرمایه اعمال نمی‌شود، اما تاثیر روانی و اقتصادی گسترده‌ای بر تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران و بنگاه‌ها دارد.
آیدا فریدی؛ در نیمه دوم سال ۱۴۰۳، شبکه بانکی ایران با فشارهای شدید نقدینگی روبه‌رو شد که افزایش بی‌سابقه نرخ بهره بین‌بانکی را به‌دنبال داشت. نرخ بهره بین‌بانکی نشان‌دهنده هزینه وام‌گیری بانک‌ها از یکدیگر در کوتاه‌مدت است که در هفته منتهی به ۵ دی ۱۴۰۳ به رکورد ۲۳.۹۴ درصد رسید. این افزایش مداوم نرخ بهره بین‌بانکی، نشان‌دهنده کمبود نقدینگی در بانک‌ها و افزایش تقاضا برای منابع مالی است. از سویی در بیانیه انجمن تحلیلگران بازار سرمایه که در آذر ۱۴۰۳ منتشر شد، آمده؛ در شرایطی که بازار سرمایه نیازمند تزریق منابع برای حفظ پویایی است، افزایش نرخ بهره بین‌بانکی به‌عنوان مکانیسم جذب نقدینگی از بورس عمل می‌کند.
در نتیجه رابطه میان نرخ بهره بین‌بانکی و سرمایه‌گذاری در بازار سهام به‌طورسنتی معکوس است، چراکه در محیطی با نرخ بهره بالا، سرمایه‌گذاران ترجیح می‌دهند پول خود را در بازار پول (سپرده‌ها، اوراق با درآمد ثابت و...) پارک کنند، در حالی که در دوره‌های کاهش نرخ بهره، جذابیت بازار سهام برای کسب سود بیشتر افزایش می‌یابد. از این‌رو حفظ تعادل در نرخ بهره، کلید اساسی برای جلوگیری از فرار سرمایه از بورس و حمایت از تامین مالی بنگاه‌ها از طریق بازار سرمایه محسوب می‌شود. در شرایط فعلی، اتخاذ سیاست‌های مناسب توسط بانک مرکزی و اصلاح ساختارهای مالی بانک‌ها برای کاهش فشار نقدینگی و حمایت از بخش‌های تولیدی باتوجه به شعار سال که سرمایه‌گذاری برای تولید نام‌گذاری شده، ضروری است؛ اما در صورت اصلاح ساختار اقتصادی در بعد کلان، ورود سرمایه‌گذار خارجی و تشویق سرمایه‌های داخلی به حمایت از تولید.
گزارش پیش‌روی صمت در گفت‌وگو با کارشناسان بوده و تحلیل آنها را از رابطه معکوس نرخ بهره بالا و نزول بازار سرمایه ارائه می‌دهد که در ادامه می‌خوانید.
باکس
مصاحبه
بانک مرکزی ریسک کاهش نرخ بهره بین‌بانکی را نمی‌پذیرد
محمد خبری‌زاد، کارشناس اقتصادی؛ حل چالش‌های ناشی از نرخ بهره و ایجاد تعادل میان سیاست‌های پولی و مالی، تا حد زیادی وابسته به کاهش تحریم‌ها و بهبود وضعیت سیاسی کشور خواهد بود. نرخ بهره در تمامی اقتصادهای دنیا یکی از ابزارهای کلیدی بانک‌های مرکزی برای کنترل تورم، مدیریت نقدینگی و هدایت جریان سرمایه‌گذاری محسوب می‌شود. در ایران نیز این ابزار در راستای اهداف اقتصادی به‌کار گرفته شده، اما تحت‌تاثیر تحریم‌ها و شرایط خاص اقتصادی، عملکرد این ابزار کمرنگ‌تر بوده است. بعد از انقلاب، اقتصاد ایران با دوره‌های مختلفی روبه‌رو شد؛ از جنگ تحمیلی گرفته تا دوران سازندگی و اصلاحات. در دوره اصلاحات، به‌دلیل کاهش نسبی فشارهای سیاسی و تحریم‌ها، بانک مرکزی توانست نسبت به مدیریت نرخ بهره موفق‌تر عمل کند. اما از اواخر دهه ۸۰ و دهه ۹۰، با تشدید تحریم‌های اقتصادی، تعیین نرخ بهره بیش از پیش تحت‌تاثیر نوسانات ارزی قرار گرفت. در دوره‌های مختلف جهش ارزی، بانک مرکزی با افزایش نرخ بهره تلاش داشت تا جریان نقدینگی را از بازارهای دلار، طلا و ارز به‌سمت بانک‌ها هدایت کرده و جلوی رشد بیش از حد نقدینگی را بگیرد. این سیاست‌ها معمولا در کوتاه‌مدت موفق بود، اما در میان‌مدت و بلندمدت به‌دلیل استمرار تحریم‌ها و فشارهای سیاسی، این ابزار شکست‌خورده محسوب شد.
در دهه ۹۰ نرخ بهره بانکی در محدوده‌ای بین ۱۵ تا ۲۰ درصد قرار داشت، اما با ایجاد جهش ارزی در سال‌های ۹۷ تا ۹۹، نرخ بهره افزایش پیدا کرد. این روند در سال‌های اخیر هم ادامه یافت و در سال ۱۴۰۲، نرخ بهره با صدور گواهی‌های سپرده ۳۰ درصدی، به بالاترین سطح خود رسید. در حالی که نرخ بهره رسمی اعلام‌شده توسط بانک مرکزی، همچنان ۲۳ درصد است.
افزایش نرخ بهره بانکی تبعات گسترده‌ای برای سایر بازارها داشته است. نرخ بهره در بازارهای غیررسمی به بیش از ۴۰درصد رسیده و اوراق شرکتی نیز با نرخ‌های بالاتری قیمت‌گذاری شده‌اند. این افزایش هزینه فرصت پول، اقتصاد کشور را بیش از پیش تحت‌فشار قرار داده است. در چنین شرایطی، سرمایه‌گذاری در بخش تولید و بازار سرمایه کمتر و جریان نقدینگی بیشتر به‌سمت بانک‌ها هدایت می‌شود؛ عاملی که باعث کاهش رشد اقتصادی و تشدید رکود تورمی در کشور شده است.
افزایش نرخ بهره بانکی باعث می‌شود نرخ بازدهی موثر اوراق ـ یا همان نرخ YTM ـ افزایش پیدا کند. به‌بیان دیگر، کاهش قیمتی که در برگه‌های اوراق می‌بینیم، نتیجه مستقیم این افزایش نرخ بهره است. زمانی که نرخ بازدهی افزایش پیدا می‌کند، شرکت‌ها و حتی دولت باید اوراق خود را با نرخ‌های بالاتری عرضه کنند تا بتوانند سرمایه‌گذاران را جذب کنند. این مسئله منجر به افزایش هزینه‌های جذب سرمایه خواهد شد، همچنین این تغییر در سیاست نرخ بهره بانکی به‌طورمستقیم بر تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران و ترکیب دارایی‌های آنها تاثیر می‌گذارد.
سیاست‌های مربوط به نرخ بهره بانکی، اثرگذاری مستقیم بر بازار اوراق دارد؛ مسئله‌ای که باید موردتوجه تصمیم‌گیران اقتصادی قرار گیرد تا از ایجاد آسیب‌های جدی در بازارهای مالی جلوگیری شود.
در تمامی اقتصادهای دنیا، میان نرخ بهره و بازار سرمایه یک رابطه معکوس وجود دارد. افزایش نرخ بهره منجر به کاهش نسبت نرخ به درآمد (P/E) شرکت‌ها شده و در نهایت ارزش بازار و مارکت به کاهش می‌انجامد. در ایران نیز افزایش نرخ بهره به ۳۰ درصد، یکی از دلایل اصلی افت بازار سرمایه در 2سال اخیر بوده است. این موضوع باعث شده است که اقبال به بازار سرمایه کاهش یابد و منابع مالی به‌جای ورود به تولید و سرمایه‌گذاری، در سیستم بانکی قفل شوند.
باوجود وعده‌های مسئولان دولتی و وزارت اقتصاد مبنی بر کاهش نرخ بهره، به‌نظر می‌رسد بانک مرکزی همچنان به‌دلیل فشارهای ناشی از تحریم‌ها و نوسانات ارزی، ریسک کاهش این نرخ را نمی‌پذیرد. این نگرانی در واقع ناشی از احتمال خروج نقدینگی از سیستم بانکی و هدایت آن به‌سمت بازارهایی همچون ارز و طلا است؛ شرایطی که ممکن است تبعات اقتصادی بیشتری را به‌دنبال داشته باشد.
باکس
مصاحبه
اثر معکوس نرخ بهره و میزان سرمایه‌گذاری
مصطفی صفاری، کارشناس بازار سرمایه؛ اگر بانک مرکزی نرخ بهره را کم کند، بازار سهام صعودی خواهد شد. این نتیجه معکوس نرخ بهره بر میزان سرمایه‌گذاری در بازار سهام است. در سال ۹۹ که نرخ بهره حدود ۱۰ تا ۱۱ درصد بود، اما اکنون با نرخ‌های بالای بهره سرمایه‌گذار ترجیح می‌دهد، سراغ بازارهای بدون ریسک برود. این مسئله باید بخشی از سیاست‌های بانک مرکزی باشد که نرخ بهره را پایین بیاورد. برای تحقق شعار سال هم، سرمایه‌گذاری در تولید در نظر گرفته شده، باید نرخ بهره را کاهش داد تا باعث تقویت بورس شود. در واقع مهم‌ترین عامل تاثیرگذار بر بازار سرمایه از میان دیگر ابزارهای کنترلی بانک مرکزی، نرخ بهره است و بعد از آن، نرخ تورم و سطح ریسک است که شامل سطح ریسک سیاسی و ریسک‌های اقتصادی مانند نوسان نرخ ارز است. مسئله تاثیرگذار دیگر، مالیات بر عایدی است که مجلس باید آن را تصویب کند، در غیر این صورت تمام دارایی‌هایی که تبدیل به طلا و مسکن می‌شود، شامل مالیات نمی‌شوند، اما در بورس این مالیات تعلق می‌گیرد. این یعنی هر که سرمایه‌گذاری در بورس و تولید می‌کند شامل جریمه می‌شود، در حالی که در دیگر بازارها این‌گونه نیست. چنین رویکردی باید تغییر کند.
سرمایه‌گذاری رابطه معکوس با نرخ بهره دارد. اگر نرخ بهره کاهش پیدا کند، سرمایه افزایش پیدا می‌کند. با ورود ترامپ، ریسک در تمامی بازارها در دنیا بالا رفته و در ایران هم بیشتر از باقی کشورها این ریسک افزایش یافته است. همزمان با بالا رفتن نرخ بهره و افزایش ریسک‌های جهانی سرمایه‌گذاری در بورس کاهش پیدا می‌کند. در چنین شرایطی نمی‌توان توقع بالا رفتن سهام را داشت. تاثیر ریسک‌های خارجی بر اقتصاد که از بیرون تحمیل می‌شود، فضای سرمایه‌گذاری در بازار سهام را به‌شدت تحت‌تاثیر قرار می‌دهد. در چنین شرایطی، سرمایه‌گذاران دیگر بازارهای موازی مانند بازار طلا را ترجیح می‌دهند و به این ترتیب هجوم سرمایه‌گذار به یک سمت را رقم می‌زنند. مشاهده کردید که در سال گذشته خود دولت بزرگ‌ترین واردات شمش طلا را رقم زد و رکورد ورود ۵۰ همتی به صندوق‌های طلا شکسته شد. بسیاری از مسئولان ارشد نظام پولی و مالی کشور به مردم پیشنهاد خرید طلا می‌دادند و سرمایه‌ها را به‌جای آنکه به‌سمت بازارهای واقعی سوق دهند، به‌سمت بازارهای موازی تشویق می‌کردند. باتوجه به اینکه برخی به‌دنبال رابطه‌ای میان‌نزولی بودن بورس از ابتدای سال ۱۴۰۴ و غیبت وزیر اقتصاد هستند، باید گفت مسئله بورس ما ربطی به افراد ندارد، بلکه به سیاست‌ها و ریسک‌های کلان مربوط می‌شود.
باکس
سخن پایانی
نرخ بهره بین‌بانکی بر چند مسیر کلیدی، جریان سرمایه به‌سمت بازار سرمایه را تحت‌تاثیر قرار می‌دهد که یکی از آن موارد، تغییر در هزینه فرصت سرمایه‌گذاری است. زمانی که نرخ بهره بین‌بانکی بالا می‌رود، نرخ سود سپرده‌های بانکی نیز افزایش می‌یابد. این امر باعث می‌شود سرمایه‌گذاران تمایل بیشتری به نگهداری پول در بانک‌ها داشته باشند تا اینکه ریسک نوسانات بازار سهام را بپذیرند. در نتیجه، جریان نقدینگی از بازار سهام خارج می‌شود. تحلیلگران معتقدند نرخ بهره بین‌بانکی تاثیر بسیاری بر بازده موردانتظار سرمایه‌گذاران دارد.
افزایش نرخ بهره، بازده بدون ریسک را بالا می‌برد و سرمایه‌گذاران تنها در صورتی به بازار سهام ورود می‌کنند که انتظار بازدهی بالاتری نسبت به سود بانکی داشته باشند؛ این موضوع ریسک‌گریزی را تشدید کرده و کاهش تقاضا برای خرید سهام را به‌همراه دارد.
شواهد آماری و تجربی در اقتصاد ایران در سال ۱۴۰۳ نشان می‌دهد در نیمه دوم سال ۱۴۰۳، با افزایش نرخ بهره بین‌بانکی تا سطح بی‌سابقه ۲۳.۹۶ درصد شاخص کل بازار بورس با روندی نزولی مواجه شد. طبق آمار مرکز آمار و گزارش‌های بورس، خروج نقدینگی حقیقی‌ها از بازار سهام در سه‌ماهه پاییز بیش از ۱۵هزار میلیارد تومان برآورد شد که همزمان با رشد نرخ بهره و کسری نقدینگی در شبکه بانکی بود.
به‌اعتقاد کارشناسان، بازار سهام افزایش نرخ بهره بین‌بانکی در ایران، به‌عنوان سیگنالی از سیاست‌های انقباضی بانک مرکزی، منجر به مهاجرت سرمایه از بازارهای ریسکی مانند بورس به‌سمت ابزارهای کم‌ریسک و نقدشونده می‌شود. اگرچه رشد نرخ بهره در کوتاه‌مدت برای کنترل تورم لازم است، اما در صورتی که تداوم یابد، عملا بازار سرمایه را از منابع موردنیاز خود محروم کرده و رشد اقتصادی را کند می‌کند.
افزایش نرخ بهره بین‌بانکی فشار بیشتری بر بانک‌هایی که با کمبود منابع مواجهند، وارد می‌کند. از این‌رو این بانک‌ها ناچارند منابع مالی را با نرخ‌های بالاتر تامین کنند یا به بانک مرکزی رجوع کنند. باتوجه به سیاست‌های انقباضی بانک مرکزی، دسترسی به منابع این نهاد محدود شده و بانک‌ها مجبور به پذیرش نرخ‌های بالاتر در بازار بین‌بانکی رو بیاورند. از سویی کمبود منابع به‌منظور تامین سرمایه بنگاه‌های اقتصادی و از سوی دیگر افزایش هزینه‌های تامین مالی باعث کاهش توان بانک‌ها در اعطای تسهیلات به بخش‌های تولیدی شده است. رکود در بخش صنایع و کاهش سرمایه‌گذاری مولد منجر به افزایش سرمایه‌گذاری در حوزه‌های غیرمولد شده که در نهایت رشد اقتصادی کشور را متوقف کرده است.
