پارادوکس تامین مالی و حجم نقدینگی
تامین مالی یکی از اجزای مهم و حیاتی زنجیره خلق ارزش در اقتصاد است. مطالعات بسیاری بر رابطه متقابل بخش مالی و بخش واقعی اقتصاد تاکید می‌کنند و در نتیجه هرگونه نقص در کارکرد این بخش میتواند کل اقتصاد را با مشکل مواجه کند.
این در حالی است که یکی از معضلات همیشگی فعالان اقتصادی، کمبود نقدینگی و تامین اعتبار برای حفظ یا گسترش ظرفیت تولید است.از سوی دیگر رشد بالای نقدینگی به یکی از اساسی‌ترین معضلات اقتصاد کلان کشور تبدیل شده که تورمی مزمن را به اقتصاد تحمیل کرده است. این چنین است که اقتصاد ایران در پارادوکس تامین مالی و حجم نقدینگی گرفتار شده و برون رفت از این شرایط تا امروز میسر نبوده است. شاید برای حل مشکل ابتدا باید به شناخت عوامل موثر در بروز مشکل رسید.
با وجود رشد نقدینگی، تولید از آن بی‌‌‌بهره است
براساس گزارش‌های منتشر شده، رشد نقدینگی ناشی از عوامل گوناگونی است که بخشی از این رشد مربوط به افزایش پایه پولی و بخش دیگر ناشی از فعالیت بانک‌ها و رشد تسهیلات و ترازنامه آنها می‌شود. از سوی دیگر تحریم‌‌‌های بین‌المللی ریسک سرمایه‌گذاری و تولید در اقتصاد ایران را بیش از پیش افزایش داده و در کنار رشد قابل‌توجه بازار دارایی‌‌‌ها، جذابیت تولید در برابر دیگر فعالیتهای اقتصادی کاهش یافته است. در چنین شرایطی ظرفیت تولیدمولد برای جذب نقدینگی کاهش یافته و در برابر بازار دارایی‌‌‌ها حرفی برای گفتن نخواهد داشت. در این شرایط نکته قابل توجه، نحوه گردش نقدینگی و اعتبارات بانکی است. به بیان دیگر، نقدینگی در جامعه وجود دارد و بیش از نیاز اقتصاد نیز ایجاد می‌شود؛ اما این نقدینگی به سمت فعالیتهای مولد و تولیدی سوق پیدا نمی‌‌‌کند و با وجود رشد نقدینگی، تولید از آن بی‌‌‌بهره است.
دلایل رشد نقدینگی در اقتصاد ایران
رشد نقدینگی ناشی از عوامل گوناگونی است که بخشی از این رشد مربوط به افزایش پایه پولی و بخش دیگر ناشی از فعالیت بانک‌ها و رشد تسهیلات و ترازنامه آنها می‌شود. تغییر در خالص دارایی‌‌‌های خارجی بانک‌مرکزی، تغییر در بدهی بانک‌ها به بانک‌مرکزی، تغییرات مطالبات بانک‌مرکزی از دولت و تغییرات ضریب فزاینده نقدینگی ایجاد شده است. همچنین از نبود انضباط مالی دولت نیز به عنوان اصلی‌ترین عامل ساختاری رشد بالای نقدینگی در اقتصاد ایران یاد می‌شود که به کسری بودجه آشکار و پنهان منجر شده است.
دولت‌‌‌ها برای تامین کسری بودجه از روش‌های مختلفی استفاده می‌کنند که برخی روش‌ها به واسطه اتکا به منابع بانک‌مرکزی موجب افزایش پایه پولی و رشد نقدینگی می‌شود. ناترازی ترازنامه بانک‌های کشور از دیگر دلایل رشد نقدینگی و پایه پولی به شمار می‌رود که از کانال استقراض یا اضافه‌برداشت صورت می‌گیرد. تبدیل درآمدهای ارزی دولت به ریال نیز ازجمله کانالهای افزایش نقدینگی در کشور است.
همچنین نیاز بنگاه‌‌‌های بزرگ و ناکارآمد به تسهیلات ارزان‌‌‌قیمت برای پوشش شکاف نقدینگی یکی دیگر از دلایل تداوم نرخ بالای رشد نقدینگی در کشور عنوان می‌شود. علاوه بر موارد یادشده، نرخ سود بانکی و نرخ تسعیر دارایی‌‌‌های خارجی بانک‌مرکزی از دیگر عوامل تاثیرگذار بر سرعت رشد نقدینگی هستند.
تجارب جهانی هدایت اعتبار
براساس پژوهش صورت گرفته در پژوهشکده پولی و بانکی بانک مرکزی، سیاست‌های هدایت اعتباری به معنی کنترل میزان رشد و ترکیب اعتبارات اعطایی به بخش‌‌‌ها و کارکردهای مختلف از دیگر راه‌های کنترل نقدینگی به شمار می‌رود.
تا سال ۱۹۹۱ سیاست های هدایت اعتباری در ژاپن با دو هدف اجرا می‌‌‌شد؛ نخست، کنترل رشد کمّی اعتبارات بانک‌ها به طوری که برای هر بانک سهمیه مشخصی برای رشد اعتبارات تعیین می‌‌‌شد؛ دوم، هدایت اعتبارات بانک‌ها به بخشهای اولویت‌‌‌دار. این سیاست تا زمانی کارآیی داشت که شرکت‌های ژاپنی به تامینمالی از طریق بانک‌ها وابسته بودند. آغاز فرآیند آزادسازی مالی در این کشور و امکان تامینمالی از کانالهای غیربانکی عملا کنترل اعتبارات از طریق این سیاست را ناکارآ کرد و ژاپن این سیاست را کنار گذاشت. کره‌جنوبی نیز تجربه مشابهی داشت. اعمال این سیاست و ورود سرمایه‌‌‌های خارجی برای دوره‌‌‌ای از رشد صنعتی کره پشتیبانی کرد؛ اما در اواخر دهه ۱۹۸۰ این سیاست‌ها موردبازبینی قرار گرفت و به مرور کنار گذاشته شد. سیاست‌های هدایت اعتباری که بعد از ۱۹۹۸ در چین درحال اجرا بوده، تا حد زیادی شبیه سیاست‌های اجراشده در ژاپن است. بانک‌مرکزی چین در این سیاست‌ها ۴ بانک بزرگ دولتی را هدف قرار داده است. در این دستورالعمل‌‌‌ها ضمن تعیین سقف برای رشد اعتبارات بانک‌ها و ملاک قراردادن آن در نظارت بانکی، در هر دوره سه‌ماهه بخشهای اولویت‌‌‌دار برای اعطای تسهیلات و بخش‌‌‌هایی که نباید تسهیلات به آنها اعطا شود، مشخص می‌شود. نحوه نظارت و جلسات منظم مقام ناظر با بانک‌ها از مواردی است که در اجرای موفق این سیاست در این کشور موثر بوده است.
رعایت سازکار «هدایت اعتبار» در ایران
رعایت سازکار «هدایت اعتبار» در ایران تفاوت‌‌‌های قابل‌توجهی با الگوهای موفق جهانی دارد. تعیین نرخ بهره دستوری و منفی شدن نرخ سود واقعی در بانک‌ها ساختار تقاضا برای تسهیلات را با کشورهای دیگر متفاوت کرده و مقبولیت پس‌‌‌اندازهای مالی را کاهش داده است. از سوی دیگر، بانک‌ها از نظر سودآوری، نقدشوندگی و کفایت سرمایه در شرایط خطرناکی هستند و اعمال محدودیت‌هایی که بر سودآوری و جریان نقدینگی آنها تاثیر منفی می‌‌‌گذارد، میتواند موجب وخیم‌‌‌ترشدن وضعیت سلامت بانکی در کشور شود. برای اجرای موفقیت آمیز این سازکار باید پیش‌‌‌شرط‌‌‌هایی از جمله تقویت سیستم نظارتی، کاهش شدت سرکوب مالی و بهبود سلامت بانکی رعایت شود.
نسبت نقدینگی به تولید در اقتصاد ایران
با وجود اینکه نسبت نقدینگی به تولید در اقتصاد ایران طی دهه اخیر افزایش چشمگیری داشته، برخی با مقایسه نسبت نقدینگی اقتصاد ایران با کشورهای توسعه‌یافته، معتقدند برای رسیدن به توسعه مالی و متعاقب آن رشد اقتصادی، باید سهم تولید از نقدینگی افزایش یابد. این گروه معتقدند افزایش سهم تولید از نقدینگی منوط بر تداوم رشد نقدینگی در اقتصاد خواهد بود. با توجه به مطرح‌شدن این دیدگاه‌ها، پژوهشکده پولی و بانکی با انتشار گزارشی به پاسخ به این پرسش‌ها پرداخته که اولا: توسعه مالی در چه شرایطی به رشد و توسعه اقتصادی منجر می‌شود و دوم اینکه در مسیر رسیدن به توسعه مالی، افزایش نسبت نقدینگی به تولید از چه جایگاه و اهمیتی برخوردار است.
براساس پژوهش صورت گرفته در پژوهشکده پولی و بانکی ایران، بررسی ادبیات نظری بیانگر آن است که توسعه مالی پدیده‌ای چندبعدی است و بنابراین رشد متوازن همه ابعاد منجر به اثربخشی و رشد اقتصادی خواهدشد. براساس این گزارش، صندوق بین‌المللی پول نیز شاخصی فراگیر برای توسعه مالی طراحی کرده است که علاوه بر عمق مالی، به دسترسی و کارایی نیز هم از جنبه فعالیتهای واسطه‌گری مالی و هم از جنبه گزینه‌های جایگزین تامینمالی سنتی توجه دارد.بررسی شاخص توسعه مالی صندوق بین‌المللی پول نشان‌دهنده آن است که توسعه مالی در اقتصاد ایران در یک وضعیت میانه قرار دارد و نه‌تنها نسبت به کشورهای توسعه‌یافته‌ای مانند انگلیس، امریکا، ژاپن، کانادا، استرالیا، و… بلکه حتی نسبت به بازارهای نوظهوری مانند چین، مالزی، برزیل، نیز در جایگاه پایین‌تری قرار دارد. در این میان، عملکرد نظام بانکی نسبت به سایر ساختارهای مالی، از جمله بازار سرمایه دچار ضعف است و به همین دلیل نیز اصلاح نظام بانکی و ارتقای سطح عملکرد این ساختار به سطح استانداردهای مالی بین‌المللی از ضرورت‌هاست.
از سوی دیگر بررسی نسبت نقدینگی به تولید در کشورهای مختلف نیز حکایت از افزایش نسبت نقدینگی به تولید همگام با توسعه مالی دارد. همچنین، این نسبت برای گروه کشورهای با درآمد بالاتر از درآمد متوسط در حدود ۱.۵ واحد و برای گروه کشورهای با درآمد کمتر از درآمد متوسط در حدود ۰.۵ واحد است. بررسی نسبت نقدینگی به تولید در اقتصاد ایران نشان می‌دهد؛ این نسبت از دهه۱۳۸۰ با آغاز فعالیت بانک‌های خصوصی شروع به افزایش کرده و با توجه به کاهش نسبت پایه پولی به نقدینگی، عمده افزایش نسبت نقدینگی به تولید ناشی از خلق پول شبکه بانکی بوده است. افزایش شتابان نسبت نقدینگی به تولید طی نیمه نخست دهه۱۳۹۰ که همراه با ثبات نسبت پول به تولید و افزایش شدید نسبت شبه‌پول به پول بوده، بیانگر آن است که نقدینگی افزایش‌یافته، کیفیت مناسبی برای پوشش فعالیتهای بخش حقیقی اقتصاد نداشته و به همین جهت بخش اعظم آن به شبه‌پول تبدیل شده است. در چنین شرایطی، افزایش نسبت نقدینگی به تولید در اقتصاد ایران نه‌تنها نشان‌دهنده توسعه مالی نیست، بلکه نشان‌دهنده رشد بیش از اندازه موسسات پولی و بانکی فراتر از ظرفیت‌های ساختاری اقتصاد و ظرفیت‌های نظارتی سیاست‌گذار پولی بوده است. نتیجه این ساختار نیز منجر به بروز التهابات شدید در بازارهای دارایی و تورم‌های شتابان در بخش کالایی شده است.
براساس گزارش پژوهشکده پولی و مالی، تجربه اقتصاد ایران در دهه۱۳۹۰ نشان می‌دهد نسبت نقدینگی به تولید در کشورهای مختلف تنها یک وضعیت از ابعاد مختلف توسعه مالی آن کشورهاست. بنابراین باید به سایر مشخصات نظام مالی ازجمله دسترسی و کارایی بخش مالی نیز توجه کرد. بررسی‌های تجربی نیز بیانگر آن است که نظام‌های مالی هرچند بزرگ درصورتی‌که برای بخش زیادی از افراد یا شرکت‌ها در دسترس نباشد و یا نتواند منابع مالی را به‌صورت کارآمد بین فعالیتهای مولد تخصیص دهد، نظام مالی توسعه‌یافته قلمداد نمی‌شود. علاوه‌براین، توسعه مالی اساسا فرآیندی پویا و زمان‌بر است و عوامل متعددی در این فرآیند نقش دارند. به همین جهت است که توصیه می‌شود پژوهشگران برای دستیابی به نتایج درست، شاخص‌های توسعه مالی را در مقابل عوامل تعیین‌کننده آن (مانند ویژگی‌های مختلف کشورها) محک بزنند. به بیان دیگر، رتبه بالاتر توسعه مالی بدون توجه به سایر ویژگی‌های کشوری، لزوما مطلوب نیست و در واقع ممکن است نشان‌دهنده گسترش نظام مالی یک کشور فراتر از قابلیت‌های ساختاری و نظارتی باشد. این روند پیامدهای منفی برای رشد، ثبات مالی و اقتصادی کشور خواهد داشت.
این تجارب موید آن است که هرگونه تلاشی برای افزایش بیشتر نسبت نقدینگی به تولید در اقتصاد ایران بدون اصلاح نظام بانکی به‌مثابه تکرار تجارب دهه ۱۳۹۰ و ایجاد نوسانات بیشتر در اقتصاد خواهد بود. براین‌اساس، پیشنهاد می‌شود اولا توسعه مالی در بخش بانکی با تاکید بر ابعاد دسترسی و کارایی شبکه بانکی از طریق اصلاح نظام بانکی و کاهش ناترازی بانک‌ها در دستور کار قرار گیرد. همچنین، افزایش نسبت نقدینگی به تولید میتواند نه از طریق افزایش کمی نقدینگی، بلکه از طریق مدیریت انتظارات تورمی و ایجاد رشدهای حقیقی به‌جای رشدهای اسمی تولید ملاک عمل قرار گیرد.
نقدینگی و سیاست‌گذاری‌های مصلحتی
با وجود اینکه رشد نقدینگی عامل اصلی تورم در کشور است اما رشد نقدینگی عامل اصلی رکود تورمی نیست. بلکه نوسان رشد نقدینگی از میانگین بلندمدت آن است که باعث رکود تورمی می‌شود. به بیان ساده‌تر فرض‌کنید نرخ رشد بلندمدت نقدینگی در کشور ۲۵ درصد است و فعالان اقتصادی خود را با این نرخ تطابق می‌دهند.حال زمانی که سیاست‌گذار پولی بنا به موقعیت زمانی و مصلحت رشد نقدینگی را از مسیر بلند مدت خارج می‌کند، انتظارات فعالان اقتصادی بر هم می‌خورد. در این حالت فضای اقتصادی غبارآلود شده و به جای اینکه سرمایه‌گذاری به سمت تولید و فعالیتهای مولد رود، به سمت سفته‌بازی می‌رود و فعالیتهای غیرمولد می‌رود. در این حالت عرضه با مشکل مواجه شده و پدیده رکود تورمی رخ می‌دهد. همچنین کاهش بهره‌وری نیروی کار نیز از دلایل بروز رکور تورمی در کشور شناخته می‌شود. راهکار اصلی و قطعی برای حل این مسئله وجود ندارد اما با توجه به اینکه یکی از ارمغان‌های تورم بالا رکود تورمی است، به نظر می‌رسد بایستی به گونه‌ای ابتدا مشکل تورم در کشور حل شود.
سخن پایانی
از آنجا که نرخ بالای رشد نقدینگی در ایران مشکلی پیچیده و معلول مشکلات ساختاری دیگر مانند کسری بودجه سالانه، ناترازی در ترازنامه بانک‌ها و حتی ناترازی در تجارت خارجی است، حل آن نیز نیازمند اقدامات اساسی و اصلاحات ساختاری است. از این رو برای این معضل می‌‌‌توان راهکارهای میانمدت و کوتاه‌‌‌مدت ارائه کرد. در میانمدت اهدافی همچون رفع سلطه مالی و استقلال بانک‌مرکزی، انضباط مالی دولت و اصلاح ساختاری بخش هزینه و بخش درآمدی بودجه و ارتقای سلامت مالی بانک‌ها در جهت کاهش نیاز آنها به منابع بانک‌مرکزی از جمله راهکارهای میانمدت کنترل رشد نقدینگی است. از این رو تقویت بازار بین بانکی به‌عنوان منبع جایگزین برای اضافه‌برداشت بانک‌ها، بهبود ابزار بانک‌مرکزی در جهت جمع‌‌‌کردن نقدینگی و نظارت دقیق‌‌‌تر بر عملکرد بانک‌ها و اقدامات موثر بر کنترل رشد ترازنامه از جمله راهکارهای کوتاه‌‌‌مدت کنترل رشد نقدینگی به شمار می‌رود.
